关注中高端白酒和肉类加工领先公司西南鹿药

关注中高端白酒和肉类加工领先公司

　食品饮料行业二季度投资策略

　　1－2月食品饮料行业的景气度下降，数据证实整体步入平稳发展阶段。以高端白酒为主要引擎的上市公司将业务重点放到中端酒市场的开拓上，其业绩增长依旧是整个行业中相对最为稳定的，产品线齐全覆盖中高端的龙头公司抵御经济周期的能力相对较强。

　　以啤酒为代表的必需性消费品利润增长情况尚不可过早乐观，其能否接过嗜好性消费品增速放缓带来的行业利润增长接力棒尚存不确定性。

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　　中端酒的市场开拓和猪肉价格的持续下跌将给白酒和肉类加工子行业龙头公司的盈利能力带来提升效应，有望帮助这些公司平稳渡过经济调整周期。

　　估值未明显低估

　　长期以来，我国食品饮料行业整体市盈率保持在A股整体水平的2倍左右，4年来的PE倍数均值为1.99，PB倍数均值为1.79。这一方面体现了投资者对我国消费升级大趋势的长期看好，另一方面也反映了行业的弱周期性为其未来业绩增长带来了较强的确定性。通过对比可知，倍数较低的阶段多在市场运行相对较弱的阶段，依据当前的整体法计算，目前A股的PE/PB分别为20/2.6，食品饮料板块的静态PE、PB分别为37/6.2，倍数分别为1.83和2.29，PE倍数低于长期均值但PB高于均值，整体来看并无显著低估。细分子行业来看，肉制品和白酒行业的PE分别为27.7/31.0倍，相对处于低位，其行业特别是里面的龙头公司的盈利能力相对稳定，值得关注。

　　白酒利润平稳增长

　　我国因传统等方面的因素，目前的主流消费酒种依然是白酒，在消费习惯未产生明显变迁之前，其产业规模和利润水平依旧会领先其他酒种。综合来看，春节后至今的一段时间里商超终端价格有所松动，厂商发彩冠花货口径的销售增长也趋弱，但在很大程度上是经销商为了回笼资金加大终端促销力度并减弱采购力度造成的，等到经销商体系的"去库存化"完成并降至其理想的区域，则厂商发货口径的销售有望回暖。环顾一下整个食品饮料板块，白酒仍然是表现相对稳健的子行业，在降低预期的前提下其利润增长依旧值得期待，我们认为行业整体特别是上市的龙头公司可以保持20％以上的利润增速。

　　肉品业盈利触底反弹

　　在生猪补栏等增加供应的措施下，猪肉价格2008年中期开始从16元以上的高位明显回落，目前零售价格已经低于12元/斤，预计2009年二季度猪肉价格将继续在低位徘徊，利润在产业链各环节中的分配明显开始向有利于肉类加工业的方向转化。以猪肉或相关产品为主要原料的肉类加工业有望持久受益于成本压力减轻，盈利能力开始触底反弹，从而进入到新一轮景气周期。2009年1-2月，肉类加工业的利润增速（15.7％）近一年来首次超越销售收入增速（11.7％），税前利润率也触底4.0％之后反弹至4.3％，我们认为该趋势在二季度将持续，相关龙头公司的投资价值值得关注。

　　乳制品业正恢复

　　据公开数据，目前液态奶市场已经整体恢复了8成以上，2009年2月乳制品生产总量145.11万吨，同比下降2.6％；液体乳产量122.7万吨，同比增长1.9％，基本恢复了正常的市场容量。但经历了2008年风暴后的中国乳业并不平静，光明乳业2008年亏损近三亿，伊利大幅亏损也在所难免，此外，近期全行业出现了30万吨的奶粉积压，让整个中国奶业在刚度过三聚氰胺事件之后再次绷紧了神经，北方部分地区（陕西、宁夏、青海等）又出现了屠宰奶牛的情况。

　　我们认为，乳业的刚性需求是存在的，但目前我国1600多家乳制品企业年加工能力5500万吨，原奶产量约在3700万吨左右，而产品扇蕨的相对同质化依旧制约着附加值的提升，高端衍生乳制品的推广尚需时日。所以，前2个月的利润飙升并不能认为是行业全面复苏的拐点确认，行业仍处于洗牌进程之中。

　　软饮料前途看好

　　果蔬汁、凉茶等由于迎合了健康天然的诉求近年来得到了快速的发展。但目前我国A股上市公司尚无优秀的拥有完整产业链和强势品牌的领跑公司，国投中鲁等企业主要集中在产业链前端的浓缩果汁领域，并未有较为强势的下游渠道和品牌，无法有效规避原材料价格和国外收购价格波动的平滑石韦风险，没有体现出品牌消费品的相对抗周期性。

　　食品饮料板块行业相对于整个市场的静态估值水平并无优势，维持全行业整体"中性"评级。细分子行业来看，肉制品和白酒行业的静态PE相对处于低位，其中龙头公司值得中期关注。

　　我们坚持行业的强势龙头地位、确定性强的盈利预期及抗周期性、稳健的资产结构、超过15％的ROE和良好的股息率或强大的潜在分红能力为选择个股配置的标准，推荐泸州老窖和双汇发展。

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